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原文作者：Mason Nystrom（@masonnystrom）
编译 | Odaily星球日报（@OdailyChina）
译者 | Ethan（@ethanzhang_web3）
进入 2025 年，全球一级市场融资环境持续承压。LP 回报不足、VC 现金储备紧张成为结构性难题，但与此同时，Pre-seed 轮融资回暖、并购活跃度提升、早期项目热度不减，一系列信号悄然指向下一个加密风投周期的重建逻辑。
本文作者 Mason Nystrom 长期关注加密资本结构演化与融资数据趋势，文章聚焦于该领域的关键问题：为何市场看似低迷但融资总额依然稳定？为何 VC 结构从“股权+代币”转向“代币优先”？Fintech VC 和 Crypto VC 的竞争将如何展开？Liquid Venture 背后的资本运作模型是什么？面对新周期的到来，这些基础且关键的问题值得被更早看见。
募资困难的核心原因在于上游 DPI 和 LP 资本层面的压力。纵观整个创投市场，各类基金在相同时间周期内向 LP 回报的资金相比过去几轮都更少，这导致现有和新兴 VC 可用资金减少，创业者的融资环境更加严峻。
投资数量减少，可能因许多 VC 基金接近尾声，可用资金减少；
一些大基金仍在推动大额交易，因此总体资金投放与过去两年持平。
过去两年来，加密领域的并购（MA）活动持续回暖，为市场的流动性和退出机会带来了积极信号。近期包括 NinjaTrader、Privy、Bridge、Deribit、HiddenRoad 等在内的大型并购案例，显示出行业整合趋势加速，也为更多加密股权项目的退出提供了估值支持与承接基础。
过去一年，加密行业的交易数量整体保持相对稳定，其中部分较大规模的后期轮融资在 2024 年第四季度和 2025 年第一季度完成或对外公布。这一现象很大程度上源于大量交易集中于 Pre-Seed、Seed 以及加速器等早期阶段，而这些阶段通常拥有更多可用资本。
自 2024 年以来，市场涌现出大量加速器和 Launchpad，这一趋势可能反映出资本环境趋紧，以及创始人更倾向于提前发行代币、以更灵活的方式启动项目。
Pre-seed 阶段融资金额持续同比增长，表明市场在最早期阶段仍有充足的资本支持；种子轮、A 轮与 B 轮的融资中位数已接近或回到 2022 年的水平。
市场正逐步从“代币 + 股权”的双重结构，转向单一资产结构，即一个资产既承载项目的价值，也承担投资回报的逻辑。
一个资产，一个价值积累叙事。
几乎所有 Fintech 投资人都在转型成为加密投资人。他们正在布局下一代支付网络、新型数字银行以及资产代币化平台——这些系统都运行在加密基础设施之上。竞争正在向加密 VC 逼近——那些尚未涉足稳定币、链上支付等领域的加密基金，将难以与经验丰富的 Fintech 投资者抗衡。
所谓“Liquid Venture”，指的是在可流通代币市场中获取类风投机会的一种新形式。
流动性：公开资产/代币的高流动性意味着更快的退出路径；
可获取性：传统私募 VC 的参与门槛较高，而 Liquid Venture 允许投资者无需“抢额度”，可直接在市场中买入目标代币，亦可通过 OTC 参与；
头寸管理：随着项目更早阶段发行代币，小型基金也能建立有意义的投资头寸，而大型基金同样可以在高市值代币中进行部署；
金库配置：许多历史表现优异的 VC 基金，长期将其金库配置于 BTC 和 ETH 等代币，并因此获得了超额回报。就我个人判断，在未来的熊市周期中，这种提前调用资本、并配置主流代币的做法将成为行业常态。
风投正朝着公募与私募资本市场融合的方向发展，越来越多的传统风投基金选择参与流动性市场（如 IPO 后持仓工具）或二级市场投资，因为企业普遍推迟上市。加密正处于这场变革的最前线。
加密行业在资本市场结构方面持续推动创新。随着越来越多资产上链，企业也将更倾向于以链上为优先的资本募集方式。
最后，加密项目的结果往往呈现出比传统风投更强烈的幂律分布。头部加密资产在竞争成为主权级数字货币或新金融体系的底层基础设施。这种结果的差异性将更大，但正是加密市场的极端幂律效应与高波动性，持续吸引着资本追逐非对称回报。
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