2025-09-04 16:09:23

杨歌Gary：稳定币定价机制驱动资产链上化新趋势

摘要

本文围绕稳定币立法带来的结构性变革，探讨了链上资产管理与 RWA 的发展趋势，解析了币股联动在市场结构中的崛起逻辑，并讨论了代币化（Tokenization）在传统金融体系中的演化路径与潜在影响。随着全球合规进程加速，加密金融的第二增长曲线正逐步展开，本文提供了一套具系统性视角的观察框架。 2025年9月4日写于新加坡 2025年8月，全球金融中心在稳定币浪潮的冲击下迎来剧烈市场变革。Genius Act与Project Crypto的推动，结合Mstr和Circ

本文围绕稳定币立法带来的结构性变革，探讨了链上资产管理与 RWA 的发展趋势，解析了币股联动在市场结构中的崛起逻辑，并讨论了代币化（Tokenization）在传统金融体系中的演化路径与潜在影响。随着全球合规进程加速，加密金融的第二增长曲线正逐步展开，本文提供了一套具系统性视角的观察框架。

2025年9月4日写于新加坡

2025年8月，全球金融中心在稳定币浪潮的冲击下迎来剧烈市场变革。Genius Act与Project Crypto的推动，结合Mstr和Circle的成功案例，打破了传统金融的利益平衡。稳定币、币股联动、DAT、RWA以及链上资产管理迅速成为新时代的竞争焦点。

从本质上讲，稳定币法案的实施标志着全球金融链上化全面改革的开端。Crypto增长的第二曲线将依托稳定币的应用场景与各类资产的代币化进程，结合Crypto金融的灵活性与传统金融的历史经验，在不同区域的合规框架下实现差异化发展。

1. Genius Act：货币发行权下放强化定价权

在之前的文章<GENIUS 法案与链上影子货币>中曾详细阐述了传统美元控制力下降的不可逆趋势，以及Genius Act通过下放货币发行权与结算权以换取更大规模流通的战略决策。事实证明，这一策略在法案提出后的3个月内得到了市场的验证。松绑美元的发行权与结算权，实质上是通过影子货币形式让美元衍生稳定币获得更广泛的市场应用，从而强化了货币的定价权。

未来的货币战争，核心在于货币应用的共识力竞争，而非货币发行与结算权限的争夺。这是链上金融对传统金融的一次质变倒逼。遗憾的是，许多国家、地区的政策制定者以及传统金融专家尚未意识到这一点。未来，链上货币的M2将逐渐失去意义，大量货币和代币化资产的超发将成为自由选择，但其价值取决于流动性、购买力、可交互性及社群认可度等市场共识。

面对这场质变，范式转变的灵活性至关重要。例如，传统经济学中的M2概念可能需要基于流动价值因子进行修正，形成新的有效流通价值评估体系。同时，各类货币政策和财政政策也需要本质调整，以适应链上经济治理的新需求。

2. 稳定币推动全球金融链上化与资产代币化改革

自Genius Act开启新的货币战争以来，各国和地区纷纷出台各自的稳定币法案。尽管这些法案仍基于传统金融规则，但金融市场链上化的全面改革已然启动。

虽然1 USD与1 USDC（或其他稳定币）在资产定价上看似无异，但由于货币机理的不同，它们对资产的金融意义产生了显著变化。这种变化主要体现在资产的可编程性、可组合性、流动性以及生态差异化等方面。

最近，一位传统金融背景的朋友询问CICADA Finance的链上资管特点时，我用“金融主板”来比喻。各类金融资产策略如同不同的“金融芯片”，通过资管的选择灵活插拔在主板上，而稳定币则起到了串联芯片与主板的“金融电流”作用（注1）。

3. 改革瓦解传统金融卡特尔联盟，带来利益重组机遇

Genius Act与Project Crypto从根本上颠覆了传统金融的利益模式。历史上的类似改革往往伴随大规模冲突，而此次却呈现出较为平滑的过渡。原因在于，当前全球社会发展速度过快，快速转型的企业能够获得远高于固守旧利益的成本收益。因此，传统金融卡特尔联盟迅速被打破，从华尔街到整个纽约选择了(+3, +3)模式进入新局面。

然而，不同行业的卡特尔联盟固化程度差异显著。尽管金融行业在Genius Act和Project Crypto的推动下迅速转型，但诸如地产等传统行业依然顽固，许多RWA资产尚不具备进入代币化升级的条件。

4. Trump嫁接自身利益于历史转型节点，形成独特正统性

值得一提的是，推动这一快速发展的加密总统Trump。历史上，改革推动通常充满高风险且不讨好，尤其当个人利益与改革绑定时更易引发争议。然而，Trump巧妙地抓住了一个特殊历史节点，利用行业趋势带来的利益重组抵消了负面对抗，形成了不可复制的效果。

5. 币股联动的证券化与代币化方向及市场特点

2025年Q3，币股联动成为重要课题。其本质上分为两个方向：一是将代币资产装入上市公司形成资本溢价；二是将股票代币化，映射出7x24小时可交易的股票代币市场。

前者即为证券化(Securitization)，在2025年Q3演化为DAT(Digital Asset Treasury)。DAT在第一代Mstr等案例中成功创造了1.5x-2x的溢价乘数，成为纽约、香港等地的造富主流。相比初代Mstr-BTC，当前DAT市场有以下特点：1) 装入资产扩展至ETH、SOL等非BTC代币；2) 运用金融工具形成杠杆，获取更高资本乘数；3) 中小上市企业的商业性操作面临戴维斯双杀隐患。

后者即为代币化(Tokenization)，目前仍处于初期阶段，主要问题包括：1) To C场景需求不足，仍处于Infra建设和To B早期；2) 中小项目参与门槛高，仅成熟机构如Robinhood和Ondo Finance有能力支撑；3) Infra建设与To B需求隐蔽漫长，需产业链条共振。

对比来看，证券化比代币化离钱更近，但时间窗口更短；而债股汇的代币化则是长期发展方向，为策略型量化金融资产打开更大市场。