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作者：Dankrad Feist，以太坊基金会前研究员、Tempo现研究员；编译：好币网
声明：我不是交易员。本文仅代表我的个人观点总结，不构成任何投资建议。
当前，L1代币的估值出现了一些值得关注的现象：尽管链上活动持续增长，但许多代币却难以维持其之前的价格水平。这种现象表明，这些代币的核心价值主张可能已经发生了转变。以下是对此现状的一些分析。
关于ETH是否属于货币一直存在争议，但从实际情况来看，ETH在过去确实扮演了货币的角色。
2017年，以太坊公链迎来了第一个重要的产品市场契合点（PMF），即ICO。那是充满疯狂和乐观的一年，而ICO募集的资金主要以ETH形式进行。由于当时ETH价格似乎只涨不跌，个人和机构倾向于将大部分资产保留为ETH，并将其作为衡量储备价值的主要方式。
2020/2021年，随着DeFi和NFT的兴起，以太坊再次成为焦点。还记得佳士得（Christie’s）和苏富比（Sotheby’s）开始用ETH标价吗？
回顾过去，那是ETH作为货币采用率的巅峰时期。在某些方面，它甚至实现了“货币三要素”：
记账单位（主要针对NFT）
价值存储
交换媒介
根据货币流通速度方程（MV = PQ，其中M为货币供应量，V为流通速度，P为价格水平，Q为商品/服务总量），当ETH被用作货币时，其市值（与M成正比）应与链上GDP（PQ）成正比（假设流通速度V保持相对恒定）。换句话说，随着以太坊经济活动的增长，如果ETH继续作为主要的交换媒介，其估值也应随之增长。
自2021年以来，时间对ETH并不友好：NFT失去了大量价值，而其作为交换媒介的地位大多被稳定币取代。
与2017-2021年期间相比，以太坊现在很少被用作交换媒介或记账单位。这或许可以解释为什么尽管采用率仍在增长，但ETH的增值似乎陷入了停滞。
ETH可以通过以下方式摆脱当前困境：
转型为模仿黄金（以及现在的比特币）的“Meme式价值存储”。然而，这在很大程度上使其与以太坊链本身的成功脱钩，且目前尚不清楚它是否会被认为优于比特币；Meme式价值存储的价值主要由品牌驱动，而非技术属性。
推动大规模活动，重新确立ETH在已失地领域的货币职能。
专注于获取收入和销毁费用，目标是达到至少数百亿美元的收入。这将需要把以太坊基金会（EF）转型为一个高效的研发（R&D）和业务发展（BD）组织，并寻找持续资助这些努力的方法。
许多L1也将面临同样的问题。虽然它们的代币没有作为货币的历史，但其估值大多源于被视为以太坊的潜在替代品，且暗含了一个假设：它们的代币也将同样被用作交换媒介。Solana在2025年初的Meme币热潮中曾取得过短暂成功，但这种成功比以太坊过去的驱动因素更加短命。
L1代币面临的挑战在于：它们历史上的高估值很大程度上取决于它们作为货币（特别是作为交换媒介）的用途。货币流通速度方程表明，当代币履行这一职能时，其估值将追随链上经济活动。然而，向稳定币的转变已经打破了大多数L1代币的这种联系。
这引发了一个估值问题：如果代币不再被用作货币，那么什么驱动其价值？选项只有三个：要么重新夺回货币职能，要么转向价值存储叙事（与比特币竞争），要么通过手续费收入和销毁产生可观收入，从而根本性地改变价值主张。后者需要一种不同类型的组织：一个专注于业务发展和可持续收入生成，而不仅仅是协议开发的组织。
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