2025-09-19 19:10:05

如何判断一个 L1 代币的估值是否合理

摘要

作者：The Smart Ape 来源：X，@the_smart_ape 翻译：善欧巴，好币网评估一个代币的真实价值可能令人头疼，但只要运用正确的方法，你就能做到。首要原则是不要“混淆概念”。代币有许多不同类型（L1、L2、协议、L0 等），每一种都需要自己的分析框架。在这里，我们只关注 L1 代币，并将其分为两个子类别：通用型 L1 和应用型 L1。通用型 L1：$ETH, $SOL, $AVAX, $BNB, $DOT, $ADA, $SUI 应用型 L1：$HY

作者：The Smart Ape 来源：X，@the_smart_ape 翻译：善欧巴，好币网

评估一个代币的真实价值可能令人头疼，但只要运用正确的方法，你就能做到。

首要原则是不要“混淆概念”。代币有许多不同类型（L1、L2、协议、L0 等），每一种都需要自己的分析框架。在这里，我们只关注 L1 代币，并将其分为两个子类别：通用型 L1 和应用型 L1。

通用型 L1：$ETH, $SOL, $AVAX, $BNB, $DOT, $ADA, $SUI
应用型 L1：$HYPE, $dYdX, $OSMO, $RUNE, $RENDER, $TON, $RON

收入

第一步当然是看收入，但不能看任何收入。重要的是代币捕获的收入部分。这可以通过回购、销毁、向持有者重新分配，甚至用于协议开发来实现。你不应该将完全脱离 L1，不给代币持有者带来任何好处的收入计算在内。

一旦你确定了归属于代币的收入部分，你需要将其年化。如果协议尚未运行满一年，可以进行推算，例如，取三个月的收入乘以四。

FDV/收入比率

FDV/收入比率可以让你对估值有一个快速的初步印象。在传统的科技公司中，这个比率通常在 8 到 15 之间。同样，确保你使用的收入部分只对代币有利。

增长和发展

尽管 FDV/收入比率很有说服力，但它本身还不够。对于 L1 来说，增长和发展在估值中扮演着重要角色。你应该分析：

活跃地址数
交易量
交易笔数
TVL（总锁定价值）

最重要的是趋势线，而不是绝对数值。如果使用指标自发布以来持续攀升，这通常会对估值产生有利影响，即使原始数据还不大。投资者正在对未来的增长进行定价。

安全预算

每个 L1 都有一个安全预算。理想情况下，网络能够从费用中自给自足。否则，它就依赖于代币通胀。这里的关键指标是净发行率，计算公式为：（发行量 - 销毁量）/ 供应量。

如果这个比率为负数 → 极好，被销毁的代币多于发行的。
如果为正数 → 通胀，这不是一件好事。

未来解锁

最后，你需要考虑代币解锁。两个主要问题是：

代币何时解锁？
谁将受益？
如果解锁用于营销或团队工资 = 负面。
如果解锁用于开发或重新分配给持有者 = 正面。

如果解锁不惠及代币持有者，你可以使用以下基准：

<10% 的流通供应量 = 影响较小
10–30% = 影响中等
>30% = 影响较大

你也可以使用像 @Tokenomist_ai 这样的工具来跟踪解锁时间表。

案例研究

以太坊

过去 365 天里，以太坊创造了约 7.4 亿美元的收入。这看起来可能不多，主要是因为 EIP-4844 大幅降低了 gas 费用（因此也降低了收入）。

我们可以假设 100% 的收入通过销毁、质押者支付和 MEV 再分配的方式惠及 ETH。

FDV/收入比率约 675 → 相比传统科技公司的 8-15，这是天文数字。

但以太坊也说明了为什么收入本身不是最重要的估值指标。以太坊拥有特殊的地位：它既是价值存储，也是全球结算层。其估值包含永久性的结构性溢价。其年发行量仅为供应量的 0.5-0.7%，但这一点被销毁所抵消（有时甚至过度补偿）→ ETH 甚至可以是通缩的。增长指标也表现优异：更多的质押者、更多的活跃地址、更多的交易、更高的 TVL。以太坊作为通用架构是成功的。