2025-06-29 20:47:23

加密货币牛市和熊市的历史回顾：2025年才是真正的大牛市？_区块链技术_区块链

摘要

2025年会是加密货币的牛市年吗？为什么那么多利好消息（总的来看，这些消息对未来来讲都是利好的），我们的币还是不停的跌呢？回顾历史，让我们在历史中找到答案吧

回顾历年加密货币牛市和熊市历史，2025年还能有牛市行情吗？加密货币的世界对熊市和牛市并不陌生。回顾一下，熊市和牛市分别用于描述价格长期下跌或价格上涨。在加密货币中，这些市场通常与您的投资组合的方向同步，因此了解这些市场及其表现形式，对做出明智的决策非常有帮助。

这就是为什么在本文中，我们将回顾历史；介绍加密货币中一些最著名的牛市和熊市。以及，2025年加密货币还有牛市吗？为什么现在有许多利好因素，我却仍然感到悲观？我们又该如何对周期状态进行辩证思考呢？下面就和好币网小编一起详细了解下吧！

解密牛市跟熊市的规律，牛市持续时间是多久？2025年才是真正的大牛？这些板块才是真的百倍打底

在数字货币的世界里，牛市和熊市如同潮起潮落，交替循环，一场场风暴席卷而来，币价时而飙升，时而暴跌。那么，币圈的牛市和熊市究竟会持续多久呢？它们之间的轮回又隐藏着怎样的时间秘密呢？

牛市：疯狂的狂欢

牛市，是数字货币市场中最令人陶醉的时刻。当市场情绪被推向极致，投资者信心高涨，币价节节攀升，仿佛永远不会回头。比特币、以太坊等热门数字货币成为了投资者炒作的焦点，涨幅惊人，一夜暴富的故事此起彼伏。

在过去的牛市中，比特币曾经历了2017年的辉煌时刻。当时，比特币价格一度超过2万美元，吸引了全球的目光。投资者们沸腾了，社交媒体上充斥着“To the moon（直奔月球）”的口号，人人都想分一杯羹。

熊市：寒冬将至

然而，牛市终究会过去，取而代之的是熊市的阴霾笼罩。币价一路下跌，投资者们信心受挫，市场一片哀鸿遍野。曾经的暴富传奇变成了痛苦的回忆，不少人因此身败名裂。

2018年至2019年，比特币价格经历了一次大起大落。从几万美元一路暴跌至几千美元，投资者们惊呼市场的无情。熊市中，风投减少，项目倒闭，市场开始清理掉那些泡沫般的项目，唯有真正有实力的项目才能在寒冬中存活下来。

轮回：时间的秘密

币圈的牛熊轮回并非偶然，它们隐藏着时间的秘密。根据历史数据分析，一般来说，牛市持续时间较短，通常在1年左右；而熊市则相对持久，可能延续2年甚至更久。

然而，数字货币市场受多种因素影响，牛熊市的时间也会有所不同。政策法规、市场需求、全球经济形势等因素都会对币价走势产生重大影响。因此，预测币圈牛熊轮回的时间并非易事，需要综合考量各种因素。

未来展望：理性投资，把握机会

在数字货币市场，牛熊轮回是常态，投资者需要保持理性，把握机会。牛市时要谨防投资过度，熊市时要保持耐心，市场波动是必然的，随时准备迎接挑战。

未来，随着区块链技术的不断发展，数字货币市场将迎来更多机遇和挑战。投资者应当加强风险意识，选择优质项目，理性投资，相信时间和实力，才能在币圈的牛熊轮回中稳操胜券。

币圈的牛熊轮回，是数字货币市场永恒的主题。在这场充满未知和挑战的旅程中，时间是最好的见证者，而理性和耐心则是最好的武器。愿每位投资者能够在牛熊轮回中不断成长，披荆斩棘，最终实现财富自由的梦想。

币圈牛市熊市多久一个轮回？

币圈牛市熊市大概是4年一个轮回，大家可以参考币圈以往的牛熊周期，2013年——2017年——2021年，以下是牛市的剧本推演:

1.2023年，深熊，非菜们都不敢买，都还活在熊市的恐惧中。

2.2024年，牛初，庄家的资金已经基本布局完毕，机构紧随其后进场。

3.2024年中旬，比特币进入减半周期，按照往年牛市，会在减半的那几个月先下跌，然后再迅速拉涨。

4.只有拉盘才能吸引海量资金进入币圈，BTC减半对于庄家来说是个很好的借口。

5.2025年，美国会采取更激进的大放水措施，经济环境会好很多。

6.比特币2025年将突破15万美金，最高可以看到20万美金。

7.庄家和机构会在牛市顶点宣称买了xxx，大家快来看，然后愉偷出货。

8.当大批散户涌入，市场情绪极度fomo的时候，往往就是牛市末尾了。

币圈牛市熊市一般持续多久？

比特币牛市熊市一般持续半年到一年，股市牛市熊市短的也就3个月长的有可能持续2年，牛市又被叫做多头市场，指的是那些市场行情普通看涨并且能够持续较长一段时间的。.过去两次的减半，比特币都上涨了10倍甚至更多，这个加密货币平均需要33个月才能启动一轮牛市。

加密货币熊市时间表

加密货币因其极端的价值波动而臭名昭著，在其短暂的历史中，它们经历了相当多的熊市和加密货币寒冬。在传统市场中，投资者通常会在 50 年的投资时间跨度内预计大约 14 个熊市（价值下跌 20-30%）。然后是比特币，它在短短 12 年内被宣布死亡超过 450 次。话虽如此，让我们来看看历史上一些最糟糕的加密货币熊市！

2011 年：第一次熊市

2011 年 6 月至 2011 年 11 月 | 最高：42.67 澳元 | 最低：2.91 澳元 | 下跌：-93.18%‍ 加密货币的第不幸的是，这并没有持续多久。6 月 19 日，Mt. Gox 遭到黑客攻击，黑客窃取了超过 850,000 枚比特币，其中包括 Mt. Gox 客户拥有的 750,000 枚比特币。这一事件导致比特币价格暴跌，到 11 月 18 日，BTC 已贬值 94%，勉强维持在 2.91 美元左右。

2011 年熊市，BTC 下跌 93%。资料来源：highcharts.com

这可以说是最严峻的熊市之一，不仅仅是因为暴跌，还因为它引发了人们对加密货币可信度的质疑。当时，比特币仍处于起步阶段，而 Mt. Gox 是一家处理当时 70% 以上 BTC 交易的交易所。它被入侵，距离更广泛采用加密货币的目标又倒退了两步。

2013 年：Mt. Gox 和丝绸之路的困境

2013 年 12 月至 2015 年 8 月 | 最高：1,653.81 澳元 | 最低：255.56 澳元 | 下跌：-84.54%

‍ 在Mt. Gox 黑客攻击导致价值 5 亿美元的 BTC 被盗之后，比特币经历了一系列事件，再次戛然而止了原本强劲的上涨势头。这场熊市持续了不止一年，而是两年，比特币价值缩水约 84%。那么究竟发生了什么？

2013 年 10 月，丝绸之路（Silk Road）这个在线黑市被 FBI 查封，它是加密货币最早被广泛用户采用的形式之一。丝绸之路的关闭并不是立即引发危机的导火索，但不久之后 Mt. Gox 交易所的倒闭加剧了危机。此外，2014 年，针对该领域公司的黑客攻击愈发猖獗，例如 PicoStocks（被盗 5,896 BTC）、Flexcoin（被盗 896 BTC）、Cryptspy（被盗 13,000 BTC 和 300,000 LTC）等。这些问题最终导致了长达 630 天的熊市，比特币价格从 1,653.81 美元跌至 255.56 美元，随后横盘整理了七个月。

1.7 年熊市，BTC 下跌 84%。资料来源：highcharts.com

Silk Road 和 Mt. Gox 的关闭不仅影响了比特币，还影响了整个加密货币领域，导致许多山寨币从山上跌落。例如，莱特币 (LTC) 的走势与比特币相近，从 2013 年 11 月的 71.50 澳元高点跌至 2015 年 1 月的 1.70 澳元左右，随后一直保持最低增长，直到 2017 年。

2018 年：加密货币大崩盘

2017 年 12 月至 2019 年 2 月 | 最高：27,883.86 澳元 | 最低：4,633.70 澳元 | 跌幅：-83.38%‍ 2018 年是加密货币历史上最著名的熊市之一导致崩盘的主要因素之一是2017 年 ICO 泡沫。虽然 ICO 的涌入无疑在吸引投资者方面很有效，但从长远来看，这是不可持续的，因为大多数 ICO 几乎没有提供任何实际价值。随着 ICO 泡沫破灭，需求最终减少，导致加密货币市场崩溃。泡沫还带来了新一轮的退出骗局、ICO 骗局和庞氏骗局，这无疑不利于投资者信心。BitcoinExchangeGuide记录了2017-2018年期间共发生 53 起加密货币骗局和黑客攻击，比前六年的总和还要多。此外，由于中国政府宣布新法律禁止加密货币交易所为该国用户提供服务，用户中出现了大量恐慌情绪。

这些事件导致比特币价格从 2017 年 12 月 16 日的 27,883 美元暴跌至 2018 年 12 月 15 日的 4,633 美元，随后几个月停滞不前。

一年熊市，BTC 下跌 83%。资料来源：highcharts.com

其他加密货币也未能幸免于熊市：莱特币 (LTC) 和以太坊 (ETH) 分别贬值 86.9% 和 92.03%。更极端的是，瑞波币 (XRP) 跌幅超过 99%，直到 2021 年 1 月才出现有意义的复苏。

加密货币牛市时间表

对于新手来说，想想看，许多投资者将这些熊市视为一个机会——如果你愿意的话，可以称之为熊市获利抛售——这让“低买高卖”和“逢低买入”等表达方式变得流行起来。而说到高价抛售，没有比加密货币牛市更好的时机了。让我们回顾一下最重要的熊市，看看我们能从中学到什么。

2011 - 2013 年：从 3 美元到 300 美元

2011 年 11 月至 2013 年 4 月 | 最低价：2.93 澳元 | 最高价：329 澳元 | 涨幅：+11,128.67%

‍ 本轮牛市始于 11 月下旬，并不是比特币经历的第一次牛市，也不是规模最大的一次。然而，这是第一次受到强大的地缘政治因素推动的牛市。2011年欧洲经济衰退以及塞浦路斯金融危机的爆发加剧了这一趋势。在此期间，欧洲人和塞浦路斯人开始寻找一种不涉及银行和政府的替代方法来保护他们的资金。在这种情况下采用比特币表明人们对政治和金融机构的不信任日益加深。这将标志着比特币的一个重要转变，此前，比特币通常只与黑客和黑幕交易有关。在本轮牛市的第一阶段，比特币从 2.93 美元涨至 10.26 美元。这一价格是起始价格的三倍多，仅用了两个月的时间就达到了这一水平。第二次上涨开始于大约四个月后，比特币从 7.60 美元涨至 19.48 美元，随后短暂下跌了 40%。这一跌幅过去后，比特币的价格基本上没有间断地上涨，到 2013 年 4 月达到了惊人的 329 美元，比 2011 年 11 月的水平上涨了 11,128%。

1.5 年牛市，BTC 上涨 11,128%。资料来源：highcharts.com

此时，比特币已经熟悉了五位数的涨幅。毕竟，当它从 0.08 美元涨至 42.67 美元（2010 年至 2011 年 6 月）时，它的确上涨了 48,867%。这次牛市之所以特别引人注目，是因为它不仅突破了三位数，而且它还像一头冲锋的牛一样坚定而迅速。

2015 - 2017 年：比特币进入主流

2015 年 8 月至 2017 年 12 月 | 最低价：329 澳元 | 最高价：27,666 澳元 | 涨幅：+8309.12%‍ Mt Gox 和丝绸之路熊市之后到 2017 年 6 月，比特币价格已上涨两倍至 4,350 美元，到 9 月，一枚比特币的价格为 7,000 美元，比一开始上涨了 2000%。这已经是史无前例的，但接下来还有更多的涨幅——4 倍之多。在接下来的三个月里（以及随后的牛市的最后三个月），比特币上涨了惊人的 295%，创下了 27,666 美元的加密货币历史新高。

2 年牛市，BTC 上涨 8309%。资料来源：highcharts.com

市场表现强劲得益于前所未有的零售狂热和主流报道。加密货币投资不再局限于精通技术的投机者或少数传统股票投资者。这助长了 ICO 泡沫，人们纷纷搭上 BTC 和 ETH 的顺风车，购买数千种新铸造的山寨币。消费者对山寨币的需求如此巨大，以至于比特币的市场主导地位从 85% 下降到 32%——这是有史以来的最低水平。毋庸置疑，这是比特币历史表现的巅峰。

2020 - 2021 年：新数字时代

2020 年 9 月至 2021 年 11 月 | 最低价：14,346 澳元 | 最高价：91,363 澳元 | 涨幅：+536.85%

‍ 当然，如果不讨论去年 11 月比特币的迅猛增长，达到 91,363 美元的历史新高，我们就无法回顾牛市。这一高峰让全世界都紧张不安，许多专家宣称到 2021 年底，比特币将达到或超过 100,000 美元。由于新冠疫情，数字空间已成为一个蓬勃发展的中心。自然而然，对数字支付的依赖迅速加剧，这使加密货币直接成为众人瞩目的焦点。随后，机构资金大量涌入。 2020 年和 2021 年，数十亿美元涌入加密货币领域，来自券商（Robinhood）、企业（MicroStrategy、特斯拉）、央行（摩根大通、高盛）甚至整个国家（萨尔瓦多）。

数十亿美元的 NFT 市场的出现也很重要。它不仅引起了主流对以太坊的关注，而且有效地开启了数字内容制作和交换的新时代，进一步推动了区块链技术的采用。

考虑到所有这些因素，加密货币领域在这场牛市中呈现惊人的增长也就不足为奇了。BTC 从 2020 年 9 月的 14,300 美元飙升至 2021 年 11 月的峰值 91,363 美元。ETH 也经历了类似的走势，从 2020 年 9 月的 702 美元上涨至 2021 年 11 月的历史高点 9,386 美元。

两年牛市，BTC 上涨 536%。资料来源：highcharts.com

底线

回顾过去十年的熊市肯定不是增强新手信心的最佳方式。不幸的是，任何成熟的资产类别都不可避免地会出现下跌和崩盘。与此同时，利润丰厚的增长期同样不可避免，没有哪种资产类别比加密货币更能展现这种魅力。

了解这些同行的情况只是成功驾驭加密货币领域的众多步骤之一。归根结底，这些熊市和牛市是加密货币的基本和不可避免的核心，为所有参与者带来了新的挑战，但也带来了独特的机会。

回顾币圈历史，细数那些惊魂时刻

这几天币圈的人都不好受，Luna的崩盘导致整个币圈经历了一场风暴，BTC失守30000，ETH失守2000，很多山寨币归零，强势点的跌幅也在50%以上，老韭菜见惯了币圈的风雨已经见怪不怪，但是新韭菜可能就吓坏了，市值前十的币都能三天几乎归零，也是“活久见”。

虽然说这一次全线大跌直接因素是Luna带来的恐慌，但是就算没有Luna事件，也可以确定数字货币正在经历一个熊市的煎熬，数字货币的历史不长，如果用一条曲线来表现，那是一条向上的曲线，但是在这条曲线之间，你要是仔细去看，会发现这十余年间也有过很多波澜壮阔的起伏。

门头沟事件

门头沟是中文译名，实际名字是MT.Gox，公司位于东京，在被黑客攻击盗币之前门头沟是世界上最大的数字货币交易所，当时门头沟比特币的交易量一度占据了市场80%的份额，是当之无愧的龙头。

但2014年2月7日，门头沟暂停比特币提币，24日宣布被黑客盗取了744408枚客户的比特币，以及10万个平台自己的币，28日宣布破产，从世界上最大的数字货币交易所到破产，仅仅只过了20天，让人唏嘘。

这个事件造成的影响是比特币受到剧烈震动，被盗比特币的总数占据了全球总量的7%，2月底到3月，比特币从600美金跌至400美金，最高跌幅达到36%。

以太坊DAO入侵事件

V神创建以太坊的启动资金也是以募集的方式，2016年4月30日以太坊团队在ETH链上正式部署TheDao智能合约。并于5月27日完成了当时全世界最大规模的众筹，一共筹集了1.5亿美元。但是随后6月17日，TheDao被黑客攻击并盗取360万的以太坊，超过了该项目筹集的以太坊总数目的三分之一，受这个事件影响，以太坊价格第二天暴跌约30%。

随后V神顶住压力硬分叉以太坊，坚持不可串改原则的人依旧维持着原链，也就是现在的ETC。

94禁令

2017年9月4日，中国人民银行、中国工商总局、银保监会等七个部门联合发布了《关于防范代币发行融资风险的公告》，宣布将ICO定义为非法的金融活动，并且明确禁止了所有代币发行的金融活动，在2017年9月底之前，全部的中国ICO发行或者交易平台都要关闭。

禁令一出，境内的88个交易所和85个代币发行平台，要么关门消失，要门选择出海，币安就是在这个时候寻求海外发展，然后成为今日的龙头。

94禁令让币圈的人感到绝望，当日比特币收盘于4040美元，较前日下跌10.8%，但是这之后数字货币继续轰轰烈烈的牛市，到年底比特币一举突破了20000美金，几年之后币安也成为了数字货币交易所龙头。

312大暴跌

312大暴跌是一个量变引起质变的过程，众多因素的积累，导致整个加密市场在312这天集体暴跌，比特币从7934的位置暴跌，隔日也并未延缓，反而延续了下跌走势，最低价格跌到了3782。

312暴跌的原因是多方面的，疫情的突然来袭让全球都没有做好准备，美联储一味执行货币宽松政策，导致了美股流动性的脆弱，加之越来越多的传统投资者进入加密市场，而加密市场比任何传统资产都更容易清算，使得加密资产的短期抛压比其他传统资产更大，只是在312那天，各种因素齐聚，导致了史诗级的大跌。

那以后加密市场迎来了为期两年的大牛市，大破之后大立，也是从312以后，很快defi之夏，NFT之春陆续来临，加密市场也由原来的金融游戏，变成了真正有应用的生态。越来越多的传统资产进入这一领域，杀不死我的，终将让我强大，这时候加密世界的脚步已经不可阻挡。

519事件

2020年5月18日三部门发出了文件禁止国内机构参与虚拟货币，5月19日早上内蒙古宣布关停所有矿场，并保持高压态势，随后开始反应到市场上，比特币跌幅30%+，以太坊跌幅达到45.55%，其它非主流币、动物币、垃圾币，普遍跌幅50%+,甚至60%+，直接腰斩、膝盖斩，惨不忍睹。

这次事件也从侧面反应了defi的脆弱性，很多加了质押借贷的人也来不及加保证金被清算，进一步增加了抛压，连孙宇晨在Liquity的借贷平台60万个ETH险些被清算。

519标志着物理矿机挖矿时代在国内走向没落，各大矿工和当年交易所一样寻求海外发展，比特币和以太坊算力，在519之前远远领先于美国，但是如今落后于美国几个身段，现在看来不禁让人唏嘘。

Luna崩盘事件

Luna本来是这两年的明星项目，花了一年多时间涨了100多倍，但是跌到几乎归零只用了3天，Luna的算稳UST拉着比特币来做背书，但是依靠高额收益锁定流行性的方式还是被空头抓住了机会，将本来就岌岌可危的UST直接击倒。伴随着Luna的崩盘，累及了整个大盘。比特币顺势跌破了30000，以太坊也被拉到了2000以下，相较而言山寨币就更惨了，几乎都跌到了腰斩以下的的位置。

细数这些加密货币所经历的黑暗时刻，我们可以发现其实每一次市场经历巨大波动之后，又会迎来新的春天，加密货币十余年的历史，有无数人坚守，也有无数人失望退出，但是回望来时路，加密货币没有辜负那些坚守的人，他们都获得了丰厚的回报，比特币的历史，仿佛加密史的骨骼，我们把目光从每一次大跌大涨之间收回来，而放眼这十余年的长廊，可以很清楚的发现，整个加密货币史，是一部昂扬的前进史。

如今我们站的位置，是加密世界又一次的风暴口，但是又有何可畏惧的，回顾历史，才更让我们坚定信念，风雨之后，又会是一个朗朗晴空。

2025年加密市场还有牛市吗？

看空观点

在开始分析链上数据之前，我想先分享一些关于我们如何看待加密货币周期的定性分析。

早期牛市阶段

大约是从 2023 年 1 月到 2023 年 10 月的这段时间。

这是市场在 FTX 崩盘后触底反弹的时期。这段时间非常安静（交易量低迷，加密货币推特几乎沉寂）。然后市场开始再次上涨。

比特币价格从大约 16,500 美元上涨到 33,000 美元。

然而，没有人将这一阶段称为牛市。在「早期牛市」阶段，大部分市场参与者仍然处于观望状态。

财富创造阶段

大约是从 2023 年 11 月到 2024 年 3 月的这段时间。

这一阶段我们看到了币价的大幅上涨和显著的造富效应。例如，SOL 从 20 美元涨到 200 美元。Jito 的空投（2023 年 12 月）在 Solana 生态内创造了惊人的财富效应，并重新定价了 Solana 的 DeFi 项目（如 Pyth、Marinade、Raydium、Orca 等）。VC 市场也在这一阶段达到顶峰。

比特币价格从 33,000 美元涨到 72,000 美元。以太坊从 1,500 美元涨到 3,600 美元。

Bonk 的市值从 9,000 万美元涨到 24 亿美元（26 倍）。WIF 的市值从 6,000 万美元涨到 45 亿美元（75 倍）。这一阶段也为更大规模的「Memecoin 季」埋下了种子。

但即便如此，这段时间仍然相对「安静」。你的「普通朋友」可能还没有开始问你关于加密货币的问题。

财富分配阶段

大约是从 2024 年 3 月到 2025 年 1 月的这段时间。

这一阶段是「关注度巅峰」。我们经常会看到「WAGMI」（We're All Gonna Make It，我们都会成功）、快速轮动、新的热点（虽然很快消退）以及得到回报的盲目投资。名人和其他「加密货币过客」往往会在这一阶段进入市场。这一阶段可能会出现诸如「特斯拉购买比特币」或「比特币战略储备」之类的轰动性新闻。

为什么？

因为新投资者会因为这些新闻进入市场。他们担心自己「错过了派对」。

这是「Memecoin 季」的第二波浪潮，随后演变为「AI agent 季」。在这一阶段，市场对许多明显存在问题的行为视而不见。没有人想指出问题，因为每个人都在赚钱。

然后就来到了今天的状况。

财富毁灭阶段

我们认为，在特朗普上任后不久就来到了这一阶段。

这是市场在经历顶部抛售后立即就会进入的时期。牛市的催化剂已经成为过去。看似正面的新闻却引发了看空的价格走势。

在当前的市场环境中，有关「比特币战略储备」的政治行动并未对市场产生影响——这是一个重要的信号。在这一阶段，市场的反弹往往会遇到关键阻力位并最终失败（我们上周就看到特朗普关于加密储备的推文后市场的反应）。

我们在「财富毁灭」阶段会额外关注一些信号：

· 清算和「恐慌」事件，它们会扰乱市场，但仍未能让市场完全清醒——我们在 DeepSeek AI 恐慌和关税不确定性中看到了类似情况。

· 投资者仍抱有「幻想」。我们今天看到很多关于美元下跌和全球 M2（广义货币）增长的讨论（稍后在报告中会详细说明）。

·「投机者」进入市场。更多人私信我们「看看他们的项目」，更多的广告在市场中流动，各大会议上资金充足的项目进行无谓的花费和更多的 PvP。而且整个行业散发出一种更「肮脏」的氛围。在「财富毁灭」期间，不良行为者开始显露头角。

在这个阶段，隐藏的问题逐渐浮现——通常是在清算之后。上个周期是从 Terra Luna 开始的，然后导致了 Three Arrows Capital 的爆雷。接着是 BlockFi、Celsius、FTX 等的破产，最终导致了 Genesis 的倒闭和 CoinDesk 的出售。

目前我们尚未看到任何爆雷事件。这个周期的爆雷现象应该会减少——仅仅是因为 CeFi 公司数量减少了，这意味着当市场正式触底时，低点可能会更高。

爆雷来自哪里？

没人知道，但我觉得有一些「嫌疑对象」需要关注：

· 交易平台：需关注一些海外「B 级和 C 级」交易平台中的隐藏杠杆和/或潜在欺诈行为。

· 稳定币：我们正在关注 Ethena/USDe——目前其流通中的稳定币价值接近 55 亿美元。它通过现金与期货套利交易（持有现货，做空期货）维持其锚定并获得收益——这种模式在上一轮周期中是杠杆的主要来源（通过 Grayscale）。Ethena 对中心化交易平台的依赖增加了额外的对手方风险。此外，MakerDAO 也将部分储备投资于 USDe，进一步增加了 DeFi 中的连锁风险。

· 协议：需警惕黑客攻击的频繁，以及由于 Aave 等平台上的加密资产抵押而引发的潜在清算连锁反应——Aave 目前仍有超过 110 亿美元的活跃贷款（尽管已从峰值的 150 亿美元下降）。

· Strategy：我们认为 Strategy 在谨慎管理债务方面做得很好，其大部分债务是长期无担保债务或可转换债券（BTC 持仓不会触发追加保证金）。此外，他们上一轮周期能够承受 BTC 75% 的价格下跌。但话虽如此，如果 BTC 价格出现大幅下跌，可能会迫使 Saylor 在最糟糕的时刻出售大量 BTC。

重新进入市场的最佳时机是财富毁灭阶段的末期。我们认为这一时刻尚未到来。

看空数据

去中心化交易平台（DEX）交易量

Solana 去中心化交易平台的交易量相比于特朗普推出其 Memecoin 后达到的峰值，已经下降了 80%。与此同时，活跃的独立交易者数量也下降了超过 50%。这向我们表明，市场的投机热情正在减弱。

数据: The DeFi Report, Dune

代币发行

Solana 上的代币发行数量相比峰值下降了 72%。尽管如此，该链每天仍有超过 20,000 个代币被创建。

数据: The DeFi Report, Dune

BTC 长期持有者 MVRV 比率

数据: Glassnode

比特币的长期持有者 MVRV（比特币的「聪明钱」）在去年 12 月达到 4.4 的峰值。这仅为 2021 年周期峰值 12.5 的 35%，而 2021 年周期峰值又是 2017 年周期峰值的 35%。

比特币在 2017 年周期中从低点到高点上涨了约 80 倍，在 2021 年周期中上涨了约 20 倍，而在当前周期中上涨了约 6.6 倍。

比特币的已实现价格（即所有流通比特币的平均成本基准）在 2017 年周期中达到 $5,403 的峰值，这比 2013 年周期的峰值高出 15.1 倍；在 2021 年周期中达到 $24,530 的峰值，这比 2017 年周期的峰值高出 4.5 倍。而今天的实现价格为 $43,240，是 2021 年周期峰值的 1.7 倍。

结论

· 从上述每个数据点可以观察到，不同周期的峰值呈现对称性递减。这些数据清楚地表明，递减收益法则确实存在。

· 如今比特币是价值 1.7 万亿美元的资产。无论新闻多么看涨，投资者都不应期望像过去那样看到可持续的抛物线式增长——此时推动资产上涨需要的资金量太大了。

· 当比特币失去动能时，市场上的其余代币也会受到重创。

· Solana 的投机热情正在减弱，考虑到今年迄今为止 61% 的 DEX 交易量涉及 Meme 币，我们担心 Solana 的「复苏故事」建立在一个「纸牌屋」之上。此外，在过去 30 天中，不到 1% 的 Solana 用户贡献了超过 95% 的 Gas 费用。这令人担忧，因为这表明 Solana 的一小部分用户（「大鱼」，即鲸鱼）正在掠夺其他用户（「小鱼」，即散户）。因此，如果「小鱼」厌倦了亏损并选择暂时退出（我们认为他们正在这样做），我们可能会看到 Solana 的基本面迅速恶化。

数据: The DeFi Report, Dune (base + priority fees + Jito tips on Solana)

· 比特币的长期持有者在过去一年内两次获利了结。他们的已实现价格（即成本基准）目前约为 $25,000。而在高点买入的短期持有者目前平均成本基准为 $92,000，处于亏损状态。我们认为，随着市场意识到比特币的顶部已经出现在 $109,000，这部分短期持有者可能会继续在更低的高点抛售。

数据: Glassnode

当把所有信息像这样列出来时，我们认为不可否认的是：「典型的」周期已经完成，这并不是所谓的「定律」在起作用。

在我们看来，处理这些信息的最佳方式是接受现实，并为周期已经触顶的可能性分配一个概率。我们认为这个概率显然超过了 50%。

在完成基础分析后，我们会尝试找出我们论点中的漏洞并对我们的观点进行压力测试。

让我们开始吧。

看多观点

我仍然看到市场上对空头的观点存在相当多的反对意见，多头不会轻易放下他们的武器。

这引出了一个问题：多头的观点是否进一步证明我们已经进入了「财富毁灭阶段」？或者我们过于看空，而忽略了另一波上涨的可能性？

在这一部分中，我们将梳理一些观察到的「多头观点」。

全球 M2/流动性

数据: Bitcoin Counter Flow

右侧绿色框显示：当全球 M2 开始上升时，BTC 却在下跌。有些人指出了这一点，并提到了 BTC 与 M2 的相关性，以及 BTC 对 M2 变化通常存在 2 到 3 个月的滞后反应。

左侧绿色框却显示：在上一轮周期结束时也出现了类似的动态：M2 上升的同时 BTC 下跌。事实上，M2 直到 2022 年 4 月初才达到峰值——比 BTC 触顶晚了 5 个月。

自 1 月中旬以来，全球 M2 增长了 1.87%，主要原因是各国央行从紧缩政策转向宽松政策。

这对流动性条件是有利的。

然而，我们也需要考虑以下几个问题：

1、是什么推动了 M2 的增长？我们认为，这主要来自美元的下跌（自 2 月 28 日以来下跌了 4%！），这意味着以美元计价的外币增加，从而推动全球 M2 增长。此外，反向回购机制（reverse repo facility）最近被抽干，中国也在通过宽松政策刺激其经济。

2、这种趋势会持续吗？我们认为，美元会继续下跌，因为投资者将资金转移到海外，但未来几周的下跌速度可能不会像最近一样快。我们预计中国会继续在美元走低的背景下实施宽松政策。然而，美联储短期内可能不会采取宽松措施，因为他们表示储备仍然「充足」。此外，我们相信美联储仍对通胀感到担忧。

3、与去年相比，目前的流动性条件如何？我们认为，与去年相比，目前的流动性条件应被视为逆风。请记住，关键在于变化率，而不仅仅是名义增长。我们强烈认为，美联储和财政部去年通过「影子流动性」（shadow liquidity）——即「非量化宽松的量化宽松」（not-QE, QE）和「非收益率曲线控制的收益率曲线控制」（not Yield Curve Control, Yield Curve Control）——推动了市场，以帮助拜登/哈里斯连任。根据 Cross Border Capital 的 Michael Howell，这些政策的取消对变化率产生了显著影响。

数据: Cross Border Capital

据估计，上述「秘密刺激」在 24 年初为美国市场增加了 5.7 万亿美元。这是通过耗尽逆回购 + 在票据中提前发行新债来实现的。

最后，我们认为投资者应该密切关注财政部长 Bessent 上周在 CNBC 采访中的发言：「市场和经济已经上瘾了。我们已经对这种政府支出产生了依赖。这将需要一个戒断期。这将需要一个戒断期。」

商业周期/ISM

我们之前指出，ISM 数据表明新一轮商业周期的开始。我们还记录了资本支出（Capex）采购和小企业信心的强劲数据。我们认为这些数据是真实的，但也清晰地显示出增长正在放缓。上个月我们观察到的数据可能被一些制造商在预期关税前「提前采购」所扭曲。自那以后，我们在服务业和新订单数据中看到了某些疲软迹象，2 月份制造业 PMI 的读数为 50.3，低于 1 月份的 50.9。